La alternativa que analiza Economía: cerrar el canje con una aceptación menor al 75%

Novedades 04 de junio de 2020 Por CPN Guillermo F. Williams
Hoy vence período de confidencialidad. Entre u$s4.000 y u$s5.000 millones separan a las partes de un acuerdo. Clave, la cláusula de "reasignación".
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La negociación entre la Argentina y los acreedores parece entrar en un sprint final. Las partes terminan hoy de cerrar el último período de confidencialidad el que, mientras no haya fumata final, podrá renovarse siempre que ambos sectores estén de acuerdo. A la foto actual, la posibilidad del acuerdo está a entre u$s4.000 y u$s5.000 millones de distancia, muy poco dinero como para que el éxito final se escape. Pero sabiendo que no todos los acreedores están de acuerdo con llegar a ese momento del apretón de manos final, desde el Gobierno de Alberto Fernández se estudia una alternativa para que, de no llegarse al 75% obligatorio, igual haya avances definitivos en la negociación.

El Ministerio de Economía tiene en mente una jugada efectiva, pero algo riesgosa: dar por cerrada la negociación con los acreedores en aquellos títulos públicos donde el acuerdo alcance o supere el 75%; anunciando un resultado final positivo y un acuerdo primario. Aún con un nivel importante (pero no mayoritario) de tenedores de deuda pública emitida bajo legislación internacional fuera del apretón de manos final. Luego, las negociaciones continuarían, cada vez que los acreedores que no aceptaron la propuesta quieran ingresar.

La idea se basa en una de las novedades que Martín Guzmán trajo al sistema financiero internacional desde la academia, y como mecanismo de protección para su prospecto de renegociación de la deuda. Se trata de la inclusión en la presentación oficial del 21 de abril, del derecho del Gobierno argentino de “reasignar” bonos, excluyendo del acuerdo final a aquellos títulos públicos donde no hay acuerdo y que, por su volumen de rechazo, le impidan alcanzar un porcentaje de aceptación final superior al 75%.

Esta cláusula, llamada de “reasignación”, incluye todos los títulos que están en negociación y le aseguraría a la Argentina que logrando una masa crítica importante (se calcula que nunca menos del 65% global promedio), podría retirar del acuerdo final a aquellos papeles que no concitaron un volumen alto de adhesión de los acreedores, e igual presentar el proceso como terminado bajando sustancialmente el umbral de aceptación final.

Al menos en una primera etapa. De esta manera se excluirían del acuerdo aquellos bonos en los que no se consiguieron la mayoría de las aceptaciones requeridas, bajo la promesa de analizar la situación particular de esa deuda más adelante, pero sin que esto complique la resolución del canje en los papeles donde hay acuerdo. En el panorama actual, los bonistas con papeles “cortos” (con vencimiento hasta 2030) emitidos durante el gobierno de Mauricio Macri se liberarían rápido; los de más largo plazo tendrían un tratamiento más complejo, lo mismo que la deuda correspondiente a los tres gobiernos kirchneristas.

Si, por ejemplo, la Argentina decidiera cerrar el canje con una aceptación de los bonos M de mediano plazo por u$s30.000 millones en manos de fondos de inversión que acepten la propuesta, dejaría afuera a los tenedores particulares. 

Se anunciaría un canje exitoso ya que habría más de un 75% de aceptación, pero para el caso de los bonos que se decidió dar por cerrada la operación, alcanzándose el umbral mínimo requerido. Según la línea argumental de la Argentina, sería un proceso legal de acuerdo con los lineamientos del canje expuestos en la oferta original de Guzmán, siempre que desde el otro lado haya bonistas que lo acepten (los que ingresen al canje). Sin embargo, dejaría abierta la posibilidad de la alternativa judicial para los que hayan quedado fuera.

Recuerda el especialista Sebastian Maril, director de FinGuru, que esta idea que impulsa Economía no ha sido común en los anteriores procesos de reestructuración de deuda internacional normal ya que “la clave siempre tiene que ser que los niveles mínimos de aceptación estén uniformemente aplicados”. En este caso, según los términos clásicos de las reestructuraciones, el 75% de aval debería ser global y tomando toda la deuda a reestructurar.

Según fuentes oficiales, la estrategia incluye dejar abierta la oferta, con lo que legalmente la propuesta no tendría vencimiento concreto y se extendería en el tiempo indefinidamente. Aunque no evitaría presentaciones judiciales ante el tribunal del Segundo Distrito Sur de Nueva York, sí podría trabarlas en una maraña jurídica sin antecedentes en ese ámbito donde gobierna hoy la jueza Loretta Preska.

 La Argentina se jugaría a empantanar eventuales juicios, jugar a cierto desgaste de los acreedores que no hayan aceptado la oferta, pero dejando siempre la puerta abierta para que estos acepten el acuerdo que antes ya habrían firmado la mayoría de los fondos de inversión y tenedores de deuda particulares. La estrategia fue avalada por el estudio de abogados Cleary Gottlieb Steen & Hamilton (CGS&H), que llegó a la Argentina vía la procuración del Tesoro de Carlos Zannini (encargado de la representación legal del país ante eventuales juicios en el exterior).

Para que la idea funcione es imprescindible mantener una de las cláusulas principales que incluyó Martín Guzmán en su propuesta original ante la Security and Exchange Commission que venció el 8 de mayo, y que aún se mantiene firme. Es la que extiende la cláusula “antibuitre” incluida en toda la deuda argentina emitida desde 2016 en adelante, a los bonos lanzados durante los gobiernos de Néstor y Cristina Fernández de Kirchner. Y que, en consecuencia, toda la deuda en vías de negociación necesitaría para abrir una instancia judicial, una acción colectiva socializante, difícil de conseguir si el canje planteado por Guzmán arañe, aunque sea, el 70%.

Saben desde CGS&H que la instancia judicial podría complicarse en algunas circunstancias particulares. Por ejemplo, podrían considerarse perjudicados los tenedores de algún bono a reestructurar y que hayan aceptado la propuesta de Guzmán, pero que luego hayan sido excluidos del canje porque se decidió quitar del acuerdo final a ese papel para alcanzar el 75% aduciendo la “cláusula de reasignación”. Serían bonistas que aceptaron la oferta, quieren cobrar según el plan oficial, pero quedarían excluidos de ese teórico derecho adquirido por la aplicación de esa cláusula. También podrían considerarse perjudicados los que consideran que recibieron un bono no querido, ya que la cláusula incluye también el derecho del Gobierno argentino de incluir a un inversor en un titulo público, si este superó el 75% de adhesión. Los terceros motivos de eventuales juicios son los clásicos: cláusulas de aceleración, falta de pago o la cláusula Rufo no incluida.

En todo caso hay algo seguro en este proceso. Difícilmente, y tal como ocurrió en el proceso de 2005 y 2010, todo termine con el eventual acuerdo final al que están por llegar Guzmán y los tenedores de deuda incluidos en la mesa de negociación. Es muy posible que la Procuración y el estudio CGS&H deban trabajar a destajo por años.

CPN Guillermo F. Williams

Asesor Financiero

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